吳明澤／中華經濟研究院第一研究所副研究員
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壹、問題意識
一、印太戰略
一直以來，「亞太」一詞被廣泛運用在亞洲或濱太平洋的廣大區域，例如我國外交部網站中對於亞太地區之描述，其範圍包括：東從大洋洲的島嶼國家，西至南亞的印度；北起東北亞的日本，南抵大洋洲的紐西蘭，大小共計 36國。2017年時任美國總統川普訪問亞洲之前，即已提出建立「自由、開放的印太戰略」構想，以取代前任歐巴馬政府的「亞太再平衡」，因此在美國的區域發展政策中，「印太」便開始取代「亞太」。然實際上，雖然川普的印太戰略並未有更進一步的內容與落實方式，似乎只是將區域擴大至包括印度洋，但歐巴馬時期國務卿希拉蕊早以明確表達美國對於亞太的認知包括印度洋。
2022年2月美國總統拜登公布其任內首份區域戰略報告－「印太戰略報告」（Indo-Pacific Strategy of the United States），雖然亦未明確指出包括那些國家，但其強調會專注在「印太地區」的每一個角落，從東北亞和東南亞，到南亞和大洋洲，包括太平洋島嶼。在其報告中指出此印太戰略的區域包括了世界一半以上的人口，其中有58％為年輕人，占了全球60％的GDP，全球經濟成長的2/3比例，與占了全世界65％的海洋和25％的土地。
在印太戰略中，拜登政府將提出針對經貿領域的「印太經濟架構」（Indo-Pacific Economic Framework, IPEF）。以整個美國政府公布的印太戰略報告來看，印太經濟架構將會圍繞在包括數位經濟的快速技術轉型；高勞動力和環境標準的新貿易方式；減碳和潔淨能源的共同投資；在亞太經合會中努力促進自由、公平和開放的貿易與投資；協助印太夥伴縮小基礎設施差距；建構安全供應鏈與強化供應鏈韌性與促進彈性與安全的全球電信等。
印太經濟架構是藉由貿易便利化、科技標準、供應鏈韌性與數位安全等的全新主張，計畫與印度與泛太平洋地區國家伙伴尋求共同合作目標，故未來的合作型式可能會相當多元，單一大型協定或是分議題、分對象都有可能。
二、我國外資來臺掛牌之發展與現況
為因應世界自由化、國際化潮流，我國於1992年開放外國發行人來臺發行臺灣存託憑證(Taiwan Depositary Receipts, TDR)，1997年修正「外國發行人募集與發行有價證券處理準則」，開放外國績優企業來臺發行股票。2007年起臺灣上市家數開始停滯，行政院始規劃讓海外臺商有在臺上市的管道，增加臺灣資本市場的廣度與深度。當時在海外的臺商為了稅務等考量，因此大多將海外公司註冊在如開曼群島（The Cayman Islands）等免稅天堂，因此當時在我國上市櫃的海外公司，若為境外公司來臺第一上市櫃時，會在這些股票名稱前面加上KY的代號，使投資人可以明確辨別。2012年為了使投資人知道這些是在國外的公司，更名為F開頭，代表Foreign。但在 2016 年，金管會仍決定以註冊地，因此又改回來，這次是將KY兩字放在後頭，沿用至今。
嚴格來說，目前在臺灣第一上市櫃的海外企業，絕大多數仍有臺資背景，政府過去鼓勵臺商回臺上市，也使我國KY股快速成長。根據臺灣經濟新報之資料，自 2010 年第 1 家來自美國矽谷的 IML-KY 公司來臺上市掛牌以來，KY公司的家數持續成長，截至 2022 年3月為止，上市櫃加上興櫃共有142 家 KY 公司，市值已達2兆新臺幣，約占臺股市值的3% 左右。
三、加強吸引印太戰略相關國家來臺上市櫃
由於臺灣尚未成為全球金融中心或是籌資中心，相較於香港與新加坡，外資企業過去多不會將臺灣視為是其籌資的第一選擇。因此吸引海外企業來臺投上市櫃的初期自然是以在中國大陸投資的臺商為主。然而，過於集中在中國大陸的缺點與風險已經油然而生，因此有必要利用吸引主要市場在中國大陸其他國家的臺商與外商來臺上市櫃，以使我國資本市場多元化與國際化程度提升。
企業全球擴展，利用海外營運地就近上市籌資相當普遍，臺灣資本市場發展成熟，具有資金充沛、國際化程度高、本益比合理、流動性高等特色，在鄰近區域相當具有競爭優勢。
我國證券市場的本益比（P/E ratio）與亞洲重要的金融中心（香港、新加坡）差距不大。2022年3月我國本益比為13.45倍，香港為11.61倍，新加坡為14.36倍，但相較於上海（16.13倍）、深圳（25.89倍）而言較低。然由於上海、深圳證券交易所掛牌相對困難，且雖然持續推動以註冊制取代核准制，但進度緩慢，目前仍以核准制為主。且近來「共同富裕」戰略下，外資已逐漸移出中國大陸，故相對於其他兩大金融中心而言，我國資本市場對於其他國家外商仍有一定吸引力。
另外，我國股票市場交易熱絡，成交值周轉率（Turnover rate，即成交值除上總市值）為12.67％，高於香港的7.7％、新加坡的3.80％、泰國的9.45％、日本的10.52％但低於上海的21.51％與深圳的39.29％。因此表示我國股票市場流動性相對較高，在外商在臺灣發行股票較不會有流動性風險。
其次，我國資本市場產業類型眾多，尤其是高科技產業，包括半導體、資通訊、光電、太陽能與生物科技等，與民生消費、汽車零件、機械業等製造業與批發、零售等服務業，產業聚落完整，適合各種規模與類型之企業在臺上市。
最後，我國為了強化新創企業資金的籌措，希望吸引優秀但尚未滿足上市櫃的新創企業在臺上市，因此於2021年成立了兩個全新的股市區塊－「創新板」與「戰略新板」，打造臺灣的那斯達克（NASDAQ）。
首先是戰略新板，其是在興櫃市場中新創的一個板塊，但與一般興櫃市場不同的是其聚焦在六大核心戰略產業（包括資訊及數位、資安卓越、臺灣精準健康、綠電及再生能源、國防及戰略、民生及戰備）或其他創新性產業，其投資人可以為機構投資人、創投或符合資格的自然人，且採用簡易公發，簡化財務報告與揭露期間等事項。
而創新板則是集中市場中新創的板塊，與一般上市市場不同的是寬財務認定的標準，以市值取代獲利能力，另外創新板同樣設立了投資人門檻。所以在「創新板」與「戰略新板」的設計上，可以看出我兩板有共同特點，就是門檻放寬，有助於國內新創公司上市櫃。雖然兩板的創設重點並非吸引外商來臺掛牌，但亦不排除海外企業來臺於此兩板掛牌。
四、我國KY股之問題與挑戰
如前所述，目前海外企業來臺上市櫃的企業有相當比例均是在海外註冊的臺商，而並非是真正的外商。雖然對我國資本市場的發展仍有利，但對於國際化而言略顯不足，國內資本市場真正的外資企業仍屬於少數，不利於我國資本市場國際化的發展。
其次，在臺上市的KY股因其臺商背景濃厚，雖然名義上其經營地點在海外，但其實多集中在中國大陸，因此經營地過於單一將可能使得經營風險過於集中，尤其是在中國大陸這樣一個政治極度干預經濟的國家。一旦中國大陸經濟緊縮或是政策變動，在中國大陸之臺商可能遭受衝撃，進而使我國資本市場波動，而損及我國投資人。
再者，KY企業在中國大陸資訊不透明、財務報表的真實性亦難以審核，容易造成資訊不對稱的道德風險。如康友-KY、淘帝-KY、凱羿-KY、VHQ-KY與英瑞-KY等不是財報造假就是被高層掏空等弊案，造成資本市場的動盪。
雖然印太戰略並未明示，但明顯是為因應中國大陸在經濟與軍事上的威脅，此可由其印太戰略報告中所提出的「中國大陸正在結合其經濟、外交、軍事和技術實力，在印太地區尋求勢力範圍，並尋求成為世界上最具影響力的大國。中國大陸的脅迫和侵略遍及全球，但在印太地區最為尖銳」、「中國大陸也在破壞人權和國際法，包括航行自由，以及其他為印太地區帶來穩定和繁榮的原則」。因此，很明顯的印太戰略將不會納入中國大陸。
包括日本、南韓、澳洲等許多國家已經表態會加入印太戰略，我國亦積極希望參與其中，因此若能有效吸引印太戰略的新創企業來臺掛牌上市櫃，除了將使我國更深入參與印太架構外，對於我國資本市場國際化亦將會有非常大的幫助，因為將會使我國資本市場的掛牌外商更加多元化，其經營地點不會侷限於中國大陸，而降低KY股之經營地區過於集中的風險。另外，除了海外臺商外，若能吸引除中國大陸外的全世界各國新創企業來臺上市櫃（無論是第一上市或第二上市），亦可以改變我國KY股濃厚的本國企業色彩，除了可以刺激我國資本市場的發展外，亦使投資人可以有更多元的選擇。
貳、具體主張
根據以上之分析，本研究提出之具體主張如下：
一、鼓勵印太戰略國家投資之臺商回臺第一或第二上市
由於印太戰略國家企業對我國資本市場尚不如我國海外臺商熟悉，且我國尚未針對非臺資背景之海外企業有積極的宣傳或政策優惠，因此要吸引印太戰略之新創企業來臺上市櫃，應循序漸近的推展。首先第一步應鼓勵在印太戰略國家投資或註冊的臺商，回到臺灣來第一或第二上市。
我國於2019年7月1日起實施「投資臺灣三大方案」包含原「歡迎臺商回臺投資行動方案」更新版本，以及「根留臺灣企業加速投資行動方案」及「中小企業加速投資行動方案」；且同年8月15日，加碼施行海外資金專法，提供短期租稅優惠措施。而臺灣證券交易所亦配合去中國大陸江蘇與上海，向當地臺商介紹臺灣資本市場及政府鼓勵臺商回臺上市政策。因此，可以依循該模式，前往印太戰略地區國家進行招商。
二、吸引印太戰略國家之本土企業來臺第二上市
除了臺資背景之外商外，吸引的對象應擴及其他印太戰略國家之本土企業。然許多印太戰略國家之本土企業可能已於當地市場或是如紐約、倫敦、香港和新加坡第一上市，因此可以主動吸引該些外商透過發行股票、TDR（臺灣存託憑證）或是公司債方式來臺第二上市。
三、吸引印太戰略國家之本土企業來臺第一上市
此為最終目標，政府應積極洽詢海外具有發展潛力與科技實力的新創公司，在尚未於其他市場第一上市時，鼓勵其來臺第一上市。
參、政策建議
基於上述問題意識分析與具體主張之討論，提出政策建議如下：
一、界定希望吸引之印太戰略國家與新創產業領域
由於我國資本市場規模有限，不可能無限制的吸引外資來臺上市櫃，因此首先應界定欲吸引的國家與新創產業類型。
二、持續強化我國資本市場的國際吸引力
我國資本市場雖然相對於香港與新加坡，在上市成本、本益比與周轉率等均仍有競爭力，然而我國資本市場仍然有許多的劣勢。例如我國資本市場籌資工具過於單一，在股權市場中股票即占了九成以上，其次是ETF與權證，而此三項工具合計即近100％，其他如受益憑證、存託憑證等工具比重均非常低。而許多創新的金融工具（如ETN），在臺灣發展相對緩慢。而以債券而言，我國債券市場規模相對較小，且交易金額逐年下降，由2012年的65.2兆新臺幣（以下同）減少至2021年的30.1兆，不及中國大陸1個月的交易值（2022年3月中國大陸銀行間債券市場交易值為23.5兆元人民幣，約110兆新臺幣）。
籌資工具不夠多元，而債券市場的交易額過底，均可能降低海外企業來臺籌資的興趣。因此建議要持續強化我國資本市場的廣度與深度，並接軌國際主要市場的交易制度，降低上市櫃成本與提高我國金融工資的多樣性，才能有效吸引國際創新企業來臺掛牌。
三、持續檢討新創外商來臺上市櫃資格與簡化外商企業來臺上市櫃之流程
如前所述，政府於2021年成立創新板與戰略新板，且已相當程度的放寬新創外商來臺上市櫃資格，如臺灣證券交易所於2022年1月通過放寬臺灣創新板申請上市門檻，並同步調整投資人適格標準，第一，申請上市近一會計年度合計營收不低於新臺幣1.5億元規定，改為近4季；第二，投資人資格部分，自然人淨資產達1,000萬元，調整為提供1,000萬元以上財力證明。
然至今我國亦只有一家海外創新板上市案－錼創科技-KY創（6854）通過，預計在第三季掛牌上市，而戰略新板則仍未有一家外商，顯示相關吸引機制仍有進步空間。因此，臺灣證交所與中華民國櫃買中心應持續深入瞭解外資企業來臺掛牌的優劣勢和機會與挑戰，檢討新創外商來臺上市櫃資格與簡化流程。
四、積極走出去招商，吸引印太戰略國家新創企業來臺上市
如前所述，過去為鼓勵大陸臺商回臺上市，證交所曾赴上海、江蘇與昆山等臺商聚集地進行招商，因此未來若將重點放在印太戰略國家時，亦可由駐外管處與當地臺商組織，協助證交所、櫃買中心赴當地舉辦說明會，擴大招商。
建議金管當局可以選擇一些表現優異、發展潛力高且具有一定知名度的新創企業，積極洽商其來臺第一或第二上市，可以做為推展相關業務的樣板，除了有助於拓展我國資本市場的國際知名度外，亦可以使國內投資人有更多接觸外商的機會。
五、適度管控風險
如前所述，自2020年以來KY股的負面消息不斷，包括淘帝-KY、康友-KY等均有財報不實的情況，甚至被迫下市，造成投資人血本無歸。由於外商主要經營地在國外，國內難以及時掌握其經營績效與風險，其透明度較低，財報查核也比較困難。當然由於目前我國的KY股主要是中國大陸臺商，或是經營地主要在中國大陸，而中國大陸經營環境本就不如其他國家透明。
因此，有效吸引其他國家的外商來臺上市櫃，雖然某種程度上可以降低過於集中的風險，然而其他國家的外商仍然可能出現類似不透明或是難以查核的情況，尤其是新創產業其經營風險更加明顯。故雖然應積極的吸引與鼓勵外商來臺掛牌，但相關的風險控管仍應該強化。