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【創新台灣】2.4 推動資本市場制度創新,消除殭屍企業並促進矩陣創新

徐慶柏/台灣經濟研究院研究六所副研究員


圖片來源:AdobeStock


壹、問題意識


一、殭屍企業的存在與經濟影響


殭屍企業(Zombie Company或Zombie Firm)一詞是是美國經濟學家Edward. J. Kane在研究美國1980年代末、90年代初的金融危機(或稱之為S&Ls儲貸風暴;Savings and Loan Crisis)問題時所提出的概念[1]。Fukuda and Nakamura (2011)及Nakamura and Fukuda (2013)依據Kane (1987)的概念進一步定義殭屍企業,認為若企業的稅前息前淨利低於最優利息支付,同時負債比率高於5成但本期仍持續追加貸款者,即為殭屍企業。


國際結算銀行(Bank for International Settlements)於2020年9月提出《企業殭屍:解剖與生命週期》(Corporate zombies: Anatomy and life cycle)的研究調查報告,內容指出以14個經濟體中非金融類型公司的數據進行觀察,1980年後期殭屍企業占比為4%,2017年上升至15%。這些企業規模小,生產力低、財務槓桿率高,對實質和無形資產的投資都很少。報告中進一步指出,隨著時間推移,大約有25%的殭屍企業退出市場,有六成的企業會從殭屍狀態復活;而與從未成為殭屍公司狀態的樣本相比,殭屍企業脫離殭屍狀態後復發機率仍高。


除美國外,殭屍公司問題也曾在日本出現;1991年末日本資產價格泡沫破滅後,日本銀行繼續支持弱勢或破產企業,並沒有讓其順勢破產,這也直接或間接促成了日本所謂的「失去的十年」經濟停滯的時期。另韓國央行和金融監督局(Financial Supervisory Service;FSS)的資料也曾指出韓國的殭屍企業問題;2015年韓國出現超過3,278家殭屍公司,比2012年成長了17%。與此同時,韓國經濟成長蹣跚,GDP年長率降至2.7%左右。除上述國家外,中國、印度、越南[2],歐洲各國如希臘、西班牙、義大利、葡萄牙等國也都曾在發生經濟危機時,因為金融機構貸款放寬,導致殭屍企業數量的上升。


殭屍企業除了對整體經濟成長產生危害外,經濟合作與發展組織(Organisation for Economic Co-operation and Development;OECD)的研究進一步指出[3],殭屍企業還可能傷害信貸市場、投資動能,甚至阻礙企業採用創新技術提升生產力的過程。


二、臺灣殭屍企業:大而無當與小而無用的危機


殭屍企業被視為國家生產成長的障礙,因為疲弱的企業的會降低整體平均整體生產力;這些對社會有害的公司極有可能是大型公司,其佔據一定市場份額並佔據人才(稀缺資源),這些人才應該可供更成功或更有活力的公司使用。此外,這些大型公司,也可能掌握大量的資產或現金,但未能活化或是運用效率低下。依據財訊2020年12月14日的報導,如以連續兩年利息覆蓋率(Interest Coverage Ratio)小於1,以及托賓Q比率低於產業中位數的標準,截至2020年上半年,在不含金融股的1600多家上市櫃公司中就有153家殭屍企業[4]


然而殭屍公司的存在,不僅僅是只有在上市公司當中;未上市的中小企業甚至是新創企業也存在類似的現象。與上市公司的差異是,新創公司難以以財務狀況或資產持有狀態進行辨識;新創公司必須在獲得足夠資金後,以盡可能擴大規模,從而使其價值倍增的公司,因此如不能取得下一輪資金,公司也沒有持續成長,則可被視為是新創殭屍(Startup Zombie)狀態。


資誠聯合會計師事務所(PwC Taiwan)與財團法人台灣經濟研究院以成立五年內的新創企業(含籌備中)為調查對象,進行「2021台灣新創生態圈大調查」於2021年11月3日發布。調查結果指出,台灣新創募資階段以種子輪為主,有67.7%已完成登記新創企業但尚未對外募資,而27.1%已完成募資的新創,則以種子輪/天使輪為主。能完成後續募資階段者(可能也包括初始資金用完後,仍在運營但實際上並沒有成長的新創公司),A輪有4.3%,B輪之後資則都是低於1個百分點。換而言之,在獲得外部投資後,後續未能取得投資機會者,都可能逐漸落於殭屍新創狀態。



資料來源:資誠聯合會計師事務所(PwC Taiwan)、財團法人台灣經濟研究院,《2021台灣新創生態圈大調查》;https://sme.moeasmea.gov.tw/startup/upload/downloads/20211103050047tkp.pdf。

[1]儲蓄貸款協會(Savings and Loan Association)最初源於18世紀末的英國,旨在幫助工薪階層存款買房。1930年代初期,美國聯邦政府建起一套儲貸體系,以促進大蕭條期間的房屋建設。時至1980年3月,美國政府對定期存款利率的最高做出限制,但沒有同步開放貸款利率上限的規定,造成長期利率水平低於中短期利率水平的現象,因而引起S&Ls面臨持續虧損甚至爆發倒閉潮。為避免危機進一步爆發,美國政府於1989年8月推出《金融機構改革、復興和實施法案》(Financial Institution Reform, Recovery, and Enforcement Act,FIRREA),由政府協調資金對S&Ls進行救助。Kane (1987)認為透過紓困使S&Ls活下來,並沒有改善體質只是變成殭屍而已。 [2] Nikkei, T.N (2019). Asia’s zombies concentrated in India, Indonesia and South Korea. Retrieved from https://asia.nikkei.com/Spotlight/Datawatch/Asia-s-zombies-concentrated-in-India-Indonesia-and-South-Korea. [3] OECD (2017),”Zombie firms and weak productivity”, https://www.oecd.org/economy/growth/exit-policies-and-productivity-growth.htm。 [4] 財訊,「台灣有多少「殭屍企業」?銀行該如何救,或是不救他們?」,2020-12-14,https://www.thenewslens.com/article/144572


貳、具體主張


對於政府而言,殭屍企業的存在勢必是需要關注的議題。無論是上市公司或是新創企業,在成為殭屍企業後並非無法復活;因此,如何透過系統性的政策引導,以協助企業轉型並提升成長動能,對政府而言是一件重要的任務。以下針對如何解除處於殭屍狀態的企業,提出兩項觀點。


一、殭屍企業需要的機會與動能,就在現在!


一言以蔽之,所謂的「矩陣創新」本質上就是透過「重新拆解」與「重新組合」,進而產生問題的解決方式。例如:透過原產品或服務流程的拆解,再重組後形成優化後的產品或甚至是一個新的產品;可說是一種中間財或生產要素的創新應用模式。


除了生產要素外,另一個「重組模式」可說是整個產業鏈中各個生產者間,功能或服務的「重組」。肇因於全球疫情肆虐,供應鏈因為防疫措施推出,導致出現斷鏈現象。過去追逐低勞力成本生產模式,使得設計、生產、市場得以脫鉤,然而環境變化的風險猶如黑天鵝降臨;因為疫情導致運輸成本墊高,使得最終產品要交付到購買者手上的時間延長了、價格提高了;對於出口導向的臺灣而言,不啻是一種新的挑戰。


對於企業而言,迎接供應鏈的重新配置是必須做的事。國際品牌大廠透過訂單拆分,以分散製造過程與運輸過程中供貨不穩定的風險,製造者則調整生產基地,選擇貼近市場、鄰近消費者,以形成短鏈現象。這些調整過程或許在極短的時間內難以完成,但隨著疫情延續時間拉長,企業也慢慢的反應過來,逐漸完成階段性調整任務。然而,全球疫情會延燒多久,其影響從劇烈到放緩,中間的時程是全人類都沒經歷過的事,難以精確地提出預判;但有一件事是必須要提早做準備的。


受益於晶片領軍與需求反撲效應,依據工研院IEKCQM 2021年10月28日的數據指出,在疫情期間2021年台灣製造業產值將達23.06兆元,年增率21.26%,成長率創下史上次高紀錄;該真思考的是,疫情的「順風之後」臺灣如何以現有的成長為基礎,除鞏固優勢外,如何轉化為下一波超越競爭對手的動能,恐怕才是「真正的考驗」。


要能突破上述名為考驗的牆,或許透過矩陣創新會是可以考慮的方式之一。對內,國內的企業需要先行整合;重新內省如何透過國內企業間的整合,其可能是企業間利用各自的優勢進行結盟,或是現有的企業與新創的創新及數位化解決方案整合,以形成能對外行銷的全方位的解決方案,提高出口的產品質量與服務價值。當然,不同的產業,會面對不同的合作模式,有部分的產業反而適合與國外生產夥伴進行分工;因此對外,要產生強力群聚作用,合作誘因就很重要。臺灣的軟硬整合實力好,但軟硬體間互相帶動的機制仍屬鬆散;當前的世界潮流多半以「軟帶硬」,臺灣的優勢為何需要持自我續審視並滾動調整,或許與海外企業結盟,先以海外的軟帶動國內的硬,可作為前期驅動;在中後期的時間裡,我們應逐漸突顯出臺灣轉以軟體服務帶動硬體的局勢,在智慧醫療、綠能、AIoT、智慧汽車、企業服務等創新領域,臺灣都有很大的發展機會。


二、成功不是新創常態,快速失敗才是!


一般而言,在市場機制充分發揮下,企業經營本來就有一定的淘汰機率。美國中小企業管理局(Small Business Administration;SBA)的資料即指出[5],美國創業公司第一年退出率21.5%,第二年則是30%,第5年50%;退出原因則包含資金耗盡(money running out)、選定錯誤市場(being in the wrong market)、缺乏研究(lack of research)、不良的夥伴合作關係(bad partnerships)、無效的行銷(ineffective marketing)以及對行業不夠熟悉(not being an expert in the industry)。


關於臺灣的表現,經濟部中小企業處曾就臺灣新創企業存活率統計,其採用商業司商工登記資料及財政資料中心稅籍登記資料進行計算,在2009至2014年間臺灣國新創企業平均存活率,顯示第1年至第5年平均存活率分別為89.55%、78.29%、69.62%、62.86%、57.43%。由上述數據可觀察到,我國數據與美國相比落差並不大;都屬於市場機制運作下該有的退出表現。


上述數據指的是中小型企業,主要以「新設事業」為觀察主體,與政府近年鼓勵創新創業,針對技術創新或商業模式創新的企業本質上有所不同。若進一步以中小企業處FINDIT平台資料進行觀察[6],可發現截至110年12月31日止,成立時間2010年以後且公司註冊地點在台灣具科技或商業模式創新之新創企業數量有5,043家;如依據商業司登記 排除解散、暫停營業等狀態之公司,則仍存活且處於營運中之新創有4,766家,退出市場之新創家數為277家,占比為5.49%,比起整體新設事業都低了不少。


究竟是科技型或商業模式創新型新創企業比較容易活下來,還是有非市場因素干擾,致使新創退出市場的數據”遠優於”正常水準?這是值得進一步探索的問題。在進一步探討上述問題前,我們可以先行針對新創企業失敗或退出市場的因素進行了解。全球知名市場數據分析機構CB Insight在2021年8月3日發布了一項關於新創失敗原因的研究專文「The Top 12 Reasons Startups Fail」[7];該篇文章針對111家新創倒閉因素進行剖析,研究結果指出新創失敗的因素通常是複合性因素,很少有企業因為單一原因倒閉。


透過新創倒閉的事後分析CB Insight歸納出前12大因素,分別是1.資金用光/未能籌集新資金(Ran out of cash/failed to raise new capital),2.沒有市場需求(No market need),3.被市場淘汰(Got outcompeted),4.有問題的商業模式( Flawed business model),5.法規的挑戰(Regulatory/legal challenges),6.定價與成本問題(Pricing/cost issues),7.團隊不適合(Not the right team),8.錯誤的產品發布時機(Product mistimed),9.劣質產品(Poor product),10.團隊間或與投資者失和(Disharmony among team/investors),11.錯誤的營運調整方向(Pivot gone bad),最後則是12.精疲力竭/缺乏熱情(Burned out/lacked passion)。


成長本來就是新創企業的本質,無法獲得成長動能的新創,應該趕緊重新審視上述問題;以判斷是否能重新到尋與修改產品與服務的方向,做出是否退出市場的選擇;殭屍新創的教訓可能很簡單,但很有價值!


以機率而言,創業失敗是常態,但對於面對退出市場,往往難以抉擇;如能及時抓到浮木,新創就得以持續殭屍狀態。政府所提供給新創的資源,如:補助、投資以及各式的成本降低的協助,一方面是新創成長的養分,但也可能成為殭屍新創的葉克膜。未來政府資源的傳遞,應更加重視新創如何建構未來成長動能的觀察與評估才是。

[5] 資料來源:Sean Bryant, 2020-11-9,”How Many Startups Fail and Why?”, https://www.investopedia.com/articles/personal-finance/040915/how-many-startups-fail-and-why.asp [6]台灣經濟研究院研究團隊透過執行經濟部中小企業處「創新籌資智慧支援計畫」定期依據政府計畫、新創加速器、國內外競賽、新聞報導、國內育成中心進駐廠商等來源盤點統計更新國內新創企業,並於「FINDIT平台」國內新創資料庫(https://findit.org.tw/twCompanyList.aspx)進行建檔,期能完整國內新創輪廓。 [7]資料來源:CB Insight, 2021-8-3, ”The Top 12 Reasons Startups Fail”, https://www.cbinsights.com/research/startup-failure-reasons-top/


參、政策建議


已有諸多的研究指出殭屍企業的問題與金融體系資金取得浮濫有關;然而,僅從銀行或借貸角度討論未免偏頗。更多時候,企業的生存、資本配置,以及技術成長三者的錯綜問題才是根本。使殭屍復活,讓企業資金取得,轉向基於市場基礎的債務與股權募資,是一個優化整體環境的方向。基於上述概念,以下本文針對解除成熟企業與新創企業的殭屍狀態,提出相應之政策建議。


一、殭屍復活術-企業的併購與投資


供應鏈間的垂直、水平整合會因為事業發展或個別產業特性有所差異,究竟何者是最佳的方案,並無定論;但對於成熟或有一定規模的企業,資本深厚但ROA低,視野可見的未來仍未找到成長動能的情況下,首先可透過資產重組、由多家企業共同設立公股公司與投資基金,針對未來有前景的領域與技術進行投資;此外,透過資產整合使資金池相對雄厚,可引導企業間的併購,或進行海外企業收購,將企業版圖進行延伸[8]


未來在控股公司達到一定數量時,甚至可考慮設置控股公司的專版;政府也可以進一步針對這些控股公司,設計出稅務減免或借貸的產業優惠政策。


二、新創殭屍復活術-減少補助加大新創投資規模


2021年至2022年第一季期間是政府推動創新創業以來,迎來一波的佳績的時刻;Gogoro、Appier、91APP、Just Kitchen、大猩猩科技、玩美移動等公司的上市,都表明了臺灣新創公司受到國際市場的認可,進而使得其他臺灣新創乃至於整體創業生態系都逐漸受到國際的關注。


成功退場固然美好,但尚未成功者或處於失敗邊緣者卻是多數。新創的解決方案能否解決問題,受到市場認可,很直接的觀察指標則是訂單的獲取以及獲得外部投資。政府的補助並非市場機制的一環,但帶有政策目的的補助可以做為新興技術的發展基礎,但一旦進入到市場端則應該更加「現實」。因此減少補助及雨露均霑的資源發放,促進新創投資交易規模可能是一個比較好的方向。


延續產業控股公司的概念,未來應持續鼓勵現有企業透過投資或技術合作方式參與新創成長;對於未能找到快速成長的新創,可考慮透過個人減稅、公司解散補助等誘因,減少新創殭屍,同時釋放人才走入其他企業,成為未來企業創新與成長的火苗。

[8] 更多的說明詳見:「資誠:透過產業投資控股公司締造綜效,提升企業競爭力」,2020年11月1日;https://tw.news.yahoo.com/news/%E8%B3%87%E8%AA%A0-%E9%80%8F%E9%81%8E%E7%94%A2%E6%A5%AD%E6%8A%95%E8%B3%87%E6%8E%A7%E8%82%A1%E5%85%AC%E5%8F%B8%E7%B7%A0%E9%80%A0%E7%B6%9C%E6%95%88-%E6%8F%90%E5%8D%87%E4%BC%81%E6%A5%AD%E7%AB%B6%E7%88%AD%E5%8A%9B-065405257.html。

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